Как защитить выручку золотодобывающей компании от падения цен на металл

Исходная ситуация

Бизнес-задача:

В сентябре 2026 года компания обратилась в «АВИ Кэпитал» с задачей сделать будущую выручку более предсказуемой — заранее определить минимальную цену реализации золота и снизить зависимость финансового результата от рыночной конъюнктуры. Конкретным поводом для обращения стало сентябрьское заседание ФРС США: 16 сентября регулятор впервые с июля 2026 года повысил ставку на 25 б.п. до 3,75–4,00%, что усилило неопределенность относительно дальнейшей траектории процентных ставок и динамики золота.

Основные риски:

Для золотодобывающей компании основной риск заключается в ценовой неопределенности, которая возникает из-за резких колебаний стоимости металла и влияет на всю финансовую модель.

1. Базовый фактор: колебания цены золота, вызванные ожиданиями относительно денежно-кредитной политики ФРС США, динамики процентных ставок и доллара, инфляционными и геополитическими рисками
2. Первый уровень влияния: возникает неопределенность будущей выручки от нереализованного металла — компания не может точно оценить, по какой цене сможет продать золото, добытое в предстоящие кварталы
3. Второй уровень влияния: появляется давление на маржинальность — при снижении цены металла выручка падает, а себестоимость добычи остается прежней
4. Конечный результат: возникает риск недополучения прибыли — компания может получить значительно меньше запланированной выручки даже при выполнении всех операционных показателей

Контекст рыночной ситуации:

В 2026 году рынок золота демонстрирует высокую волатильность. В начале года стоимость металла обновила исторический максимум, превысив $5600 за тройскую унцию, однако уже к июню опустилась к $4000. В августе золото вновь подорожало до $4640 за унцию, после чего перешло к снижению. Регулятор США в сентябре не только повысил ставку до 3,75–4%, но и поднял медианный прогноз ставки на 2026–2027 годы до 4,1%. Рост доходности десятилетних казначейских облигаций США примерно до 5% увеличил альтернативную стоимость владения драгоценными металлами, которые не приносят процентного дохода, отмечает инвестстратег «АВИ Кэпитал» Дмитрий Сачин.

Высокая волатильность в 2026 году характерна и для других металлов: серебро после зимних максимумов скорректировалось более чем на 50%, а платина после обновления исторического максимума выше $2900 за унцию к сентябрю потеряла около трети стоимости. Существенные ценовые колебания затрагивают компании, добывающие разные драгоценные металлы.

Последствия для бизнеса:

• Сложность заранее оценить будущую выручку и финансовый результат
• Нарушение планов финансового бюджетирования
• Сложности в планировании операционных расходов, инвестиций и дивидендов
• Риски невыполнения обязательств перед контрагентами

Предложенное решение

Выбранный инструмент:

Опционная стратегия Zero-Cost Collar — конструкция из двух опционов, позволяющая заранее установить ценовой коридор: защитить компанию от падения стоимости актива ниже определенного уровня, но взамен ограничить участие в росте цены выше установленной верхней границы.

Компания покупает пут — он дает право продать актив по заранее установленной цене, если рыночная стоимость опустится ниже этого уровня. Одновременно компания продает колл с более высоким страйком — если цена превысит этот уровень, компания не получает дополнительной выгоды от дальнейшего роста. Премия от продажи колла компенсирует премию за покупку пута, поэтому чистая опционная премия по конструкции оказывается близкой к нулю.

Причины выбора Zero-Cost Collar:

• Принципиальная задача — не угадать направление рынка, а определить минимально приемлемую цену продажи
• Нулевая премия: затраты на покупку пута компенсируются премией от продажи колла, средства не нужно направлять на хеджирование и отвлекать их от капитальных затрат
• Понятность конструкции: предприятие впервые использовало инструменты хеджирования, поэтому простота структуры была одним из критериев выбора

Альтернативы, которые рассматривали:

При разработке стратегии специалисты «АВИ Кэпитал» рассмотрели еще два способа защиты будущей выручки.

• Форвардный контракт. Позволил бы заранее зафиксировать цену золота и обеспечить полную предсказуемость выручки. Однако при росте стоимости металла выше установленного уровня компания не получила бы дополнительной выгоды. Клиенту было важно сохранить ее при росте золота до $5000 за унцию.
• Покупка опциона пут. Защищал бы компанию от падения цены ниже $4400 за унцию, сохраняя весь потенциал дальнейшего роста. Однако за такую страховку необходимо заранее заплатить премию. Клиент не хотел тратить средства на хеджирование, поэтому от этого варианта отказались.

Этапы реализации:

• Обращение клиента 18 сентября 2026 года с запросом рассчитать параметры Zero-Cost Collar
• Сбор данных: объем поставок (20 тыс. унций), себестоимость добычи, минимальная приемлемая цена продажи (~$4400), бюджетные ограничения (нулевая премия), допустимый уровень риска (отказ от выгоды выше $5000)
• Расчет структуры: нижний страйк $4400, верхний $5000 за унцию — премия от продажи колла полностью покрыла премию за покупку пута
• Моделирование трех сценариев для всего хеджируемого объема
• Разъяснение механики конструкции и ответы на вопросы клиента
• Согласование и заключение сделки
• Ежедневный мониторинг позиции с переоценкой структуры

Результаты реализации

Количественные показатели:

Границы будущей выручки:

минимальный уровень — $88 млн (при цене $4400 за унцию), максимальный — $100 млн (при цене $5000 за унцию). При стоимости золота в диапазоне $4400–$5000 компания продает металл по рыночной цене. При заключении сделки клиенту не потребовалось платить опционную премию.

Качественные результаты:

• Заранее определенные параметры будущей выручки от продажи 20 тыс. унций до конца Q1 2027
• Снижение неопределенности при формировании бюджета
• Возможность планировать операционные расходы, инвестиции и дивиденды
• Первый опыт управления ценовым риском с помощью производных финансовых инструментов
• Ежедневное сопровождение позиции специалистами «АВИ Кэпитал» с оперативным информированием при приближении цены к границам диапазона

Вопросы клиента и ответы специалистов

Поскольку компания впервые использовала инструменты хеджирования, в ходе обсуждения возникли вопросы о механике Zero-Cost Collar и влиянии стратегии на финансовый результат.

Что произойдет, если золото подорожает выше $5000 за унцию? Не потеряет ли компания дополнительную прибыль?

Если цена превысит $5000, компания должна будет продать золото по $5000. Вся потенциальная выручка от дальнейшего роста будет упущена. Это осознанный компромисс в обмен на защиту от падения: если золото подешевеет до $4000, без хеджирования компания недополучит $8 млн на объеме 20 тыс. унций по сравнению с защищенным уровнем $4400.

Можно ли установить верхний страйк на уровне $5500 вместо $5000?

Технически возможно, но тогда премия от продажи колла не покроет стоимость пута со страйком $4400 и конструкция перестанет быть Zero-Cost. Компании придется либо доплатить премию, либо снизить нижний страйк примерно до $4200–4300. Специалисты показали клиенту этот компромисс между уровнем защиты и верхней границей выгоды.

Что произойдет, если цена останется между $4400 и $5000?

Ни один из опционов не будет исполнен, компания продаст золото по рыночной цене. Хеджирование не окажет влияния на цену реализации.

Как компания будет понимать, какие действия предпринимать дальше?

Специалисты «АВИ Кэпитал» отслеживают позицию и информируют клиента при приближении цены к границам. При необходимости компания получает предложения о дальнейших действиях.

Не лучше ли использовать форвард?

Форвард позволил бы жестко зафиксировать цену, но лишил бы компанию возможности получить дополнительную выгоду при росте рынка.

Какова вероятность реализации каждого сценария?

При текущей волатильности рынок закладывал примерно равные шансы на движение цены вверх и вниз. Задача хеджирования — не прогноз, а защита бюджета при разных сценариях.

Как часто клиент получает информацию о состоянии позиции?

«АВИ Кэпитал» предоставляет ежедневный отчет с текущей переоценкой. Специалисты оперативно связываются при существенных рыночных событиях или приближении цены к границам диапазона.

Все ответы сопровождались примерами и расчетами. После разъяснений клиент подтвердил, что механика структуры ему понятна, и согласовал сделку.

Ключевые моменты работы

В работе над сделкой мы выделили четыре момента, потребовавших наибольшего внимания.

1. Объяснение логики отказа от дополнительной выгоды. Клиенту впервые работавшему с хеджированием, было непросто принять сознательное ограничение выгоды от роста цены. Наглядное сравнение сценариев помогло оценить компромисс: при цене выше $5000 компания продает по $5000, но при падении до $4000 хеджирование сохраняет $8 млн.
2. Подбор страйков при повышенной волатильности. После изменения риторики ФРС разброс ожиданий увеличился, опционные премии менялись. Потребовалось несколько итераций, чтобы подобрать комбинацию, при которой премия от колла со страйком $5000 полностью компенсировала премию за пут со страйком $4400. Параметры пересчитывались в реальном времени.
3. Тайминг. Клиент обратился сразу после заседания ФРС, когда рынок еще реагировал на изменение риторики. Нужно было оперативно подготовить котировки и одновременно дать клиенту достаточно времени для осознанного решения.
4. Документальное оформление. Поскольку компания впервые работала с опционами, документация была непривычной. Специалисты помогли разобраться в терминологии, условиях исполнения и расчетах, чтобы клиент понимал каждый пункт договора.